1、 国内领先多品牌美妆公司，“2+2+2”品牌战略可期
1.1、 上美股份：国货化妆品领先企业，“2+2+2”品牌战略可期
上美股份深耕化妆品行业二十余年，主品牌韩束成为国货美妆领先。公司发展经历 三个阶段，（1）品牌初创期（2003-2013 年）：集团成立于 2002 年，2003 年开始孵化 核心品牌韩束并布局自有供应链，通过电视购物打开声量，成为最早一批入驻淘宝 的美妆品牌。（2）多品牌布局期（2014-2019 年）：公司陆续推出一叶子、红色小象 等品牌，品牌矩阵覆盖护肤、母婴护理、洗护等多个领域。在国内外建立研发中心， 投入基础研发。（3）品牌向上重塑期（2020 年至今）：2020 年公司完成股份制改革， 2021 年韩束调整定位为“科学抗衰护肤品牌”，2022 年下半年专攻抖音主推高性价 比的红蛮腰系列套装，2023 年韩束红蛮腰礼盒在抖音多个榜单上销售额位居第一。
践行“2+2+2”多品牌矩阵，重仓大众护肤与洗护赛道。（1）“2”个大众护肤：孵化 韩束和一叶子专攻百亿级的大众护肤市场。韩束定位抗衰需求的女性群体，专研肌 肤之美；一叶子主打纯净护肤，以植物修护原料为主。（2）“2”个母婴护理：母婴 护理赛道推出红色小象与一页，红色小象定位大众，一页为中高端敏感肌婴童护理 品牌。（3）“2”个大众洗护：公司计划打造 2 个具备影响力的洗护品牌，目前已推 出中高端头皮洗护品牌极方等。当前公司多维布局品牌满足市场需求，韩束为公司 收入的中坚力量，一叶子与红色小象亟待转型升级，一页、极方等增长潜力较大。
1.2、 股权结构：公司股权结构较集中，管理层深耕行业阅历丰富
公司股权结构较集中，员工持股激发创新活力。截至 2023 年，公司董事长兼实际控 制人吕义雄直接持股 37.05%（内资股 11.72%、H 股 25.33%），2016 年公司成立员工 持股计划，红印投资、南印投资和上海城印为员工持股平台，实际控制人吕义雄通 过上海红印、上海南印、上海诚印分别间接持有公司股份，高管罗燕、宋洋等均有 持股。2023 年公司采纳限制性股票单位激励计划，拟增发不超过已发行股本的 10% （2024 年 6 月 28 日已增发 0.01%），共同作用于公司的整体战略和运营效率，助力 公司实现长远发展。
核心管理层经验丰富，组织领先支撑上美可持续发展。公司董事长与实控人为吕义 雄，其人生履历包含多段创业经历，2002 年创立上海上美，领导公司成为多品牌布 局、多渠道销售、全媒体营销的国货化妆品集团代表。2023 年底，吕总首次公开提 出支撑未来可持续发展的“六六战略”，其中“组织驱动领先”位列六大竞争面之首。 首席运营官罗燕过去主要负责韩束品牌的管理与营销，韩束步入快速成长轨道后， 2023 年底起逐渐将精力转向一叶子和红色小象。公司高管团队均具有丰富的行业经 验，整体经营稳定。
1.3、 财务表现：2023 年来业绩出现拐点，韩束贡献重要收入
2023 年公司业绩出现拐点，2024H1 维持亮眼表现。2020-2022 年间公司营收分别为 33.82/36.19/26.75 亿 元 ， 同 比 分 别 +17.6%/+7.0%/-26.1% ； 归 母 净 利 润 分 别 为 2.03/3.39/1.47 亿元，同比分别+225.2%/+66.6%/-56.6%。2022 年底集团从战略层面进 行调整，全新升级韩束品牌打法，2023 年“红蛮腰”套盒为主力在抖音成功出圈， 2024 年上半年韩束在抖音实现 GMV 达 34.44 亿元（超过 2023 年全年 33.40 亿元）， 推动公司业绩实现快速增长。2023 年公司整体实现营收 41.91 亿元（同比+56.8%， 下同）、归母净利润 4.61 亿元（+213.5%），经营拐点显现；2024H1 营收与归母净利 润同比分别+120.7%/+297.4%，维持高增态势。
2024 年盈利能力指标屡创新高，营销支出投入占比提升。盈利能力方面，公司毛利 率 2022 年有所承压，2023 年以来盈利能力得到明显提升，2024H1 毛利率创新高达 76.5%（+7.5pct），主要系高毛利的韩束品牌占比提升及韩束自身毛利率提高所致； 同时公司在产品结构优化和成本控制方面取得成效，净利率也出现明显拐点，2023 年净利率达 11.0%（+5.9pct）。费用支出方面，近年来公司发力投入抖音等线上渠道， 销售费用率维持在 40%以上，2024H1 销售费用率提升至 57.6%。此外，公司重视研 发投入，2024H1 研发支出达 0.78 亿元（+44.0%），占营业收入的 2.2%。
分品牌看，韩束出圈带动公司业绩快速增长，一页贡献收入占比提升迅速。公司三 大核心品牌韩束、一叶子和红色小象为公司贡献主要营收。2024 年上半年，韩束、 一叶子、红色小象的品牌收入分别为 29.27 亿元（+184.7%）、1.25 亿元（-38.6%）、 1.74 亿元（-7.9%），三者合计占总收入的 92.1%。在短剧出圈与抖音自播间高效运营 下，韩束品牌实现快速增长。一叶子与红色小象处于转型调整阶段，贡献收入有所 下滑，红色小象下跌趋势放缓。其他品牌主要包括一页、安敏优、极方等，近年来 增长较快，其中一页 2024H1 实现收入 1.61 亿元，同比增长 173.2%，逐渐成为公司 第二品牌曲线。
分渠道看，抖音平台收入增长带动线上渠道占比提升。公司按渠道主要分为线上、 线下和其他，2024 年上半年公司线上/线下渠道分别占比 90.6%/8.6%，其中线上渠道 增势强劲，占比进一步提升。线上分为线上自营、线上零售和线上分销，2019 年公 司入驻抖音，2023 年起在抖音实现快速增长，从而带动线上自营收入占比大幅提升； 而线上零售占比有所下滑，主要系一叶子和红色小象在京东、天猫超市等渠道规模 收缩。线下渠道主要包括线下零售与线下分销，受线下消费场景复苏影响，2023 年 线下零售有所回暖，而线下分销下滑主要是由于消费者购买习惯变化所致。
2、 韩束逆势高增空间仍广阔，多品牌焕新升级
2.1、 韩束：深耕科学抗衰领域，强产品力与高性价比牢抓用户心智
韩束品牌全面转型亚洲女性科学抗衰，打造多重功效系列产品。韩束早期通过 CS、 电视购物渠道进行宣传，并乘韩流之势迅速打开市场；2010 年后陆续进驻淘宝货架 电商、线下 KA 等渠道，建立起国民品牌认知。2017 年开始韩束进行产品调整与电 商转型，品牌重新定位为“科学抗衰”，专注抗衰多肽成分的研究。韩束明星产品主 要包括红蛮腰、白蛮腰、蓝铜肽等系列，覆盖水乳膏霜、精华、洁面、眼霜等多个 品类组合，全方位满足消费者补水保湿、提拉紧致、抗衰抚纹等多重皮肤护理需求。
主推高性价比套盒俘获大众市场心智，韩束在抖音实现高增。韩束自创立之初便定 位大众护肤市场，早期推出墨菊巨补水套盒在电视购物时代就已做出不错成绩。2022 年韩束重新梳理产品线，围绕“抗衰”基因推出性价比高的“蛮腰系列”套盒，并 建立多个抖音自播矩阵号主攻大众护肤市场。蛮腰系列涵盖水、乳、精华、面霜、 洁面等多个产品，全时段价格基本稳控在 399 元/套，大促节日还会配合赠送原装赠 品，性价比优势突出。2023 年韩束前瞻性布局短剧，凭借多个性价比产品成功在抖 音实现现象级走红，抖音 GMV 为 33.4 亿元，同比增长 374%；2024 年上半年在抖 音持续高增，GMV 已超过 2023 年全年，蛮腰系列套盒贡献重要营收。
“黄金人群”奠定人群基础，强产品力与高性价比牢抓用户心智。韩束通过打造短 剧、建立抖音自播矩阵号打下坚实流量基础，韩束直播间人群中 35 岁以下用户占比 75.98%，这部分“黄金人群”年轻、广泛且消费活跃度高，对抗衰功效有一定需求 且多是价格敏感型消费者，画像适配韩束产品特征，奠定了韩束走红的第一步。与 同价格带的抖品牌不同，韩束底蕴深厚且科研实力强，因此需求韧性较强能够带来 较高复购。根据青眼披露，韩束持续在抖音美妆回购榜排名第一，复购率保持在行 业前列。综上，韩束对标“黄金人群”获得高曝光度与转化率，又凭借强产品力与 价格优势牢抓用户心智，助力实现从种草曝光-流量获取-用户复购的人群渗透流程。
复盘韩束的成功经验：从定位、外观到价格实现三个“聚焦”。我们认为韩束能快速 增长的本质是其对产品的精细打磨和聚焦，具体而言，（1）聚焦“蛮腰”：套盒取名 “蛮腰”生动形象且有吸引力，易给消费者留下深刻印象。（2）聚焦“红色”：红蛮 腰产品设计延续了红胶囊的红色形象，不论是产品还是品牌宣传短片红色始终贯穿 了韩束的品牌故事，彰显鲜活生命力，有助于加深品牌记忆点。（3）聚焦“性价比”： 过往推出的 399 元一套的墨菊补水礼盒销售数据可观，红蛮腰套盒则延续该价格带 打造了兼具品质与价格的抗衰护肤套组，其高性价比特征精准适配抖音的下沉人群 画像，从而推动其实现较快增长。韩束的这一聚焦打法，通过提高消费者的认知效 率、强化产品在消费者心中的形象，实现品牌效应的放大。
2.2、 红色小象：母婴护理国货龙头品牌，差异化产品矩阵丰富
红色小象品牌专研中国儿童肌肤，母婴护理产品矩阵丰富。红色小象于 2015 年推出， 背靠日本红道科研中心技术，打造安全无添加的成分，推出适合中国婴童的专业母 婴护理产品。品牌名称和 IP 灵感起源于“大象之爱”，以耐心、责任、守护为品牌 精神，旗下涵盖婴童护理、婴童清洁、婴童彩妆及孕妈护理四大产品线，单品价格 多在百元内，定位大众母婴市场。红色小象核心产品包括“南极冰藻系列”、“90 安 心系列”和“小学生系列”，在面霜、沐浴洗护产品基础上开拓了儿童彩妆、儿童口 腔清洁等新品类，全方位满足婴童群体护理需求，因产品温和安全且有效曾获多个 专家与知名母婴博主认可。
品类丰富+定位精准+全域种草，助力红色小象成为母婴护理国货龙头。根据华经产 业研究院数据，2021 年红色小象在母婴护理市场份额位居第二，仅次于强生，我们 认为其优势有三，（1）产品丰富：红色小象顺应精细化育儿趋势，打造分季节/性别/ 年龄段的产品，粉红色小象 IP 可爱生动，与品牌名称高度关联，利于强化品牌心智。 （2）定位精准：红色小象主张“至简成分、安心有效”，通过 DTC 模式深刻洞察消 费者需求，打造适合中国婴童肌肤的差异化细分产品，并首创儿童化妆品选品标准 “4S 安心简护标准”。（3）全域种草：线上运用“明星口碑+母婴 KOL 推荐”策略 进行全域种草，同时结合私域体系放大声量；线下合作高端月子中心、孕婴摄影机 构打造母婴消费场景，全域联动实现破圈增长。我们认为，红色小象凭借优秀产品 品质与敏锐市场洞察力渗透母婴用户心智，后续随品牌焕新升级有望重回增长轨道。
2.3、 一叶子：重新定位纯净美容赛道，期待调整完毕重回增长轨道
一叶子品牌以植物面膜起家，转型定位纯净美容。一叶子成立于 2014 年，早期以面 膜品类为主，凭借概念火热和营销优势快速成长为面膜“超级品牌”；后推出含多种 植物成分的水乳护肤产品，占领年轻消费群体心智。近年来由于面膜市场竞争加剧， 一叶子利润收窄、份额下滑，2022 年推出“修护修色次抛精华”，将品牌升级定位为 “纯净美容”，以纯净、极简、环保的配方，实现消费者对修护屏障、舒缓补水需求。 2023 年上线大单品“B5 光透修护水感精华”，将纯净产品目标指向“功效”。此外， 一叶子还与全球头部原料商设立“纯净美容绿色原料研究中心”、发布全国首个《纯 净美容行业白皮书》等，品牌心智进一步加深。
踩中纯净美容潜在趋势，期待后续借力打造核心大单品。根据《纯净美容行业白皮 书》，植物成分、屏障修护是大势所趋，美容护肤市场中植物成分搜索 UV 占比 48% 并实现正增长，而化学成分搜索下滑 13%；同时，屏障修护功效在用户搜索端增速 较快，是市场未来的潜在趋势。一叶子主打屏障修护和极简护肤，同时以油橄榄和 覆盆子作为原料，延续以植物成分为核心配方的品牌基因，概念与成分热度较高。 一叶子产品价格带在 150-250 元之间，定位大众护肤市场，且一叶子用户年龄段多在 18-25 岁之间，能够与主品牌韩束形成互补衔接。“纯净美容”作为新兴护肤概念未 来具有较大渗透空间，当前一叶子处于调整阶段，若后续伴随概念热度上升，有望 凭借早期植物原料研发经验打造“纯净美容”界的大单品。
2.4、 其他品牌：母婴、洗护赛道潜力大，一页、极方前景可期
一页：中高端敏感肌婴童护理品牌。Newpage 一页于 2022 年 5 月推出，为中高端敏 感肌婴童护理品牌。一页首创“医研共创”模式，打通“用户+临床+科研”闭环链 路；并联合育儿专家崔玉涛、科学家团队和知名演员章子怡，分别从临床、科研和 妈妈的视角为中国母婴家庭提供更全面的婴童护肤解决方案。产品方面，自研 Omega-Pro 强韧屏障专利成分专注改善脆弱敏感肌，其大单品蛋黄油面霜高居抖音 儿童面霜&天猫宝宝面霜热销榜 TOP1。渠道方面，一页已布局母婴线下专卖店、月 子中心、三甲医院等多个具有专业背书的渠道，进一步加强中高端品牌心智。一页 2024 年上半年收入 1.61 亿元（同比+173.2%，占比 4.6%），实现了品牌销量与口碑 双增长。我们认为中高端婴童功效护肤国货品牌定位稀缺，且一页产品力强，背靠 集团强大的研发与供应链体系；未来随渠道扩张、大单品势能提升有望加速跑出。
极方：专研防脱固发的洗护品牌。公司于 2021 年推出极方切入头皮洗护赛道，定位 中高端固韧养发洗护品牌，采用自研科技腺苷赋活精华 Scalrecle，并复配乳酸菌和 15 种氨基酸，从毛囊根源解决亚洲人头皮脆弱的痛点。极方核心单品为小黄瓶，针 对不同发质打造了水润固韧 100、修护固韧 200、净油固韧 300 和赋活固韧 400 四大 系列，有效解决干枯、受损、易出油和脆弱发质问题。当代人面临的脱发问题严峻 且脱发年龄提前，功效防脱洗护赛道需求旺盛，极方通过打造细分化、差异化的功 效大单品，未来成长潜力较大。
3、 抖音增势强劲望延续，产研实力雄厚强背书
3.1、 渠道：公司全渠道布局完善，抖音高增态势望延续
公司的渠道历程踩中了多个时代红利，已成为全渠道布局完善的国货美妆品牌。 （1）2003-2006 年：线下直销为主。为避免与国际大牌直接竞争，早期公司将韩束 定位在三四线城市等下沉市场，通过入驻 CS、百货渠道在全国迅速铺开门店。 （2）2007-2009 年：入驻电视购物等渠道。彼时韩流盛行，韩束凭借“韩流+低价高 赠”的策略在购物频道兴起，迅速占领三四线小镇青年用户心智，实现初步出圈。 （3）2010-2020 年：传统电商时代开启。2010 年韩束成为最早一批开设淘宝店铺的 美妆品牌，三年间迅速跻身淘宝化妆品前十；2014 年微商兴起，韩束成立微商事业 部，达成 40 天销售过亿的记录；2015 年韩束回归 CS、KA 等传统渠道，终端网点 数量超 1.2 万家；2019 年成立社交电商、新零售电商部门，成为全渠道布局品牌。 （4）2021 年至今：抖音自播时代。公司 2022 年开始重仓抖音，2023 年 2 月通过在 短剧中植入红蛮腰套盒，并通过抖音自播承接流量实现快速增长。2024 年公司加大 达播投放力度，2024 年上半年韩束在抖音 GMV 已超 2023 年全年（33.4 亿元），重 新霸榜抖音美妆第一。
3.2、 营销：社媒嗅觉灵敏，广度+深度+转化三驾马车并行
韩束发展历程中多次把握营销红利，2023 年凭借抖音短剧出圈。公司在发展历程中 始终在追赶营销潮流：韩束早在大屏时代斥资 5 亿元冠名《非诚勿扰》，创造了化妆 品企业单一频道的广告投放记录。2015 年搭建了“线下代理+电视购物+电商平台+ 微商”的销售体系。在长视频时代，公司开始入局影视剧和网络综艺营销，投放了 如《上阳赋》、《安家》、《冰糖炖雪梨》、《三十而已》等多部热门大剧，有效触达年 轻一代用户群体。2019 年公司积极转型，并通过小红书、抖音等多个途径进行推广。 2023 年 2 月以来，韩束与抖音达人姜十七合作定制多部短剧，每部剧包含 16 集，短 剧节奏短平快又以都市生活的话题切入，画风轻松又有趣味性，吸引了一众消费群 体，上线后迅速受到观众喜欢，四部短剧截至 2024 年 7 月累计播放量近 40 亿。
公司进入全域营销“品效销合一”时代，广度+深度+转化三驾马车并行。公司采用 全域营销模式，注重把握热点展开营销活动，采用媒介投放、内容种草、直播引流 等多形式触达消费者。（1）广度上，在抖音、小红书等新媒体平台选择与 KOL 合作， 对产品进行种草；在微博平台登录话题“好样的国货”，共带来 3.5 亿阅读量，进一 步提高品牌曝光度。（2）深度上，韩束宣布全新自主科技成分“环肽”，并携手抖音 《了不起的中国成分 3》发布环肽微纪录片，通过 IP 联动输出品牌的科技深度与价 值理念。（3）转化上，韩束通过“了不起的中国成分”活动小程序上线成分 AR 游 戏、小飞盒等互动玩法，开设抖音成分知识问答专区一键导流至商品详情页进行软 种草，有效提升品牌转化率，实现了从全域营销到种草的过程。
3.3、 产研：自建供应链保证稳定供应，多项专利成分赋能产品
打造海外+国内双工厂供应链体系，自主生产保证稳定运营。公司 2005 年开始布局 自主供应链，首个工业园区苏州黎姿生产基地投产。目前公司在国内外建立双供应 链中心保证产品稳定生产——上海东方美谷建设有奉贤工厂，2021 年设计产能超 47370.2 吨；日本冈山设立工厂，主要负责公司中高端产品生产，其采用原料直采、 当地生产的模式，灵活满足柔性生产需求。截至 2022H1，公司自主研发产品占比超 97%，自主可控的供应链为产品的稳定生产和销售提供了保障，有助于有效管控生产 成本。公司强大且柔性的供应链生产体系，能够承接住韩束在抖音走红后激增的订 单量，支撑着品牌快速突围和高增长。
深度布局抗衰领域基础研发，创新肽类成分渗透抗衰心智。上美股份持续加大科研 投入力度，在日本神户和上海设立双科研中心开展基础研究。公司于 2023 年 5 月推 出肽类独家成分“环肽”，该成分具有更强吸收、更长作用时间和更强生理活性等优 势，较普通多肽的抗衰能力提升了 7.15 倍；2024 年 4 月韩束备案“环六肽-9”，成为 全球首个备案自研环肽的品牌，现已应用至红蛮腰 2.0 套盒，后续还将逐步 应 用 于 其 他 产品中 。在基础研究端，公司开发出三大核心原料——TIRACLE 双菌发酵 成分、AGSE 活性葡萄籽提取物以及青蒿油 AN+，其中 TIRACLE 为集团独家研发成 分，能够达到提亮肤色、增强肌肤屏障的作用，截至 2022H1 该成分已被运用在超 500 个产品中。2023 年韩束还主导制定并发布了国内首部《化妆品用原料合成多肽》 团体标准，引领国内多肽赛道规范化发展。
4、 三问三答：韩束在抖音走红的原因、本质和持续性
4.1、 走红的原因：选产品、打短剧、做直播打法自成一派
解析韩束抖音走红原因：我们发现韩束在选产品、做运营上均有自成一派的打法： （1）选品切抖音：选定性价比套盒主攻抖音，自播投入加大。抖音平台大众消费人 群占比较高，这部分人群更愿意为高性价比的护肤套装买单。公司专攻 399 元/套高 性价比的“水+乳+精华+面霜+洁面”套组，符合抖音用户消费特征与直播带货逻辑。 （2）短剧获流量：短剧出走红，推动品牌知名度提升。韩束较早踩中了短剧的流量 红利，与姜十七合作拍摄短剧，每部剧只有 16 集且一个月内更新完，满足用户高频 追更的需求，此后连续上新剧集持续触达消费者。韩束的策略是在短剧中软植入广 告但不挂商品链接，剧集以大众易接受的感情话题展开，实现广泛种草。 （3）直播促转化：“一店一品”多直播间齐开花，“黄金五分钟”促成高成交转化。 一方面建立多个账号对消费人群进行广泛覆盖，另一方面打造“一店一品”直播间， 分店推品。直播策略上，采用“黄金五分钟”战术，短时间内展示完一轮的产品讲 解，顺应受众群体频繁切换直播的习惯；产品策略上，重视日销，严格全渠道控价。
4.2、 走红的本质：定位与营销基因奠定基础，出色运营能力是爆发本质
韩束的基因：性价比定位和营销打法的一脉相承。公司在抖音打造韩束套盒并非偶 然，“打下沉市场、选性价比套盒、做短剧”这一系列组合拳均能在历史中找到影子。 （1）定位上，公司早期就主打三四线城市走下沉市场路线，打造了性价比套盒系列 并跑出成绩，过去同为 399 元/套的墨菊巨补水套组在 2015 年双十一期间平均每分钟 能卖出 500 瓶。领导层通过剖析当前存在结构性红利的抖音渠道，判断出韩束走抖 音渠道的潜力，精准的定位奠定了韩束的第一步。（2）营销上，公司过往发展过程 中展现了出色的渠道运营能力和营销热点捕捉能力，大屏时代与内容营销时代就接 触过许多导演和剧本资源，在短剧创作上有自己的感知与积淀，因此 2023 年 2 月起 韩束就打响了国货美妆短剧的第一枪，在年轻群体中实现了广泛种草。
韩束走红的本质：管理层想法独特，企业组织运营能力出色。（1）走自己的路：与 前几年大部分美妆品牌打造大单品的路线不同，公司领导层选择另辟蹊径卖套盒、 走平价路线，一方面可以避开与头部品牌直接竞争，另一方面顺应当下理性消费趋 势。产品控价与大批量生产并不简单，公司建设二十余年的自主供应链和海内外工 厂则是支撑其低价平稳运行的关键。（2）反应速度快：2021 年 7 月某当红明星舆论 爆出，韩束成为第一家宣布与该明星解约的品牌商，闪电解约赢得无数网友好感， 直播间观看人数迅速飙升，23 小时内韩束销售额突破 680 万元。此外，前述“微商 时代”以及 2023 年韩束抖音短剧的快节奏打法，都能看出公司是一个能精准把握事 件转折点且跟进动作快的企业。综上，公司选择走自己的路，稳定控价量产证明了 公司出色的供应链能力；管理层的灵敏嗅觉及强大组织效率使其能够快速把握红利。
4.3、 发展持续性：大众市场天花板高，产品渠道多维发力高增望延续
对比大单品与套盒打法：产品与营销思路大不相同但各有千秋。2021 年以前社媒营 销兴起给大单品的推广创造了条件，产品概念如“早 C 晚 A”或某种成分“A 醇” 凭借营销手法实现指数型传播，赋有卖点的大单品随之出圈并在消费者心中形成特 定的形象。即“概念”、“成分”出圈带动大单品，从而培养出用户对品牌的强心智， 好比提到抗衰会想到“雅诗兰黛小棕瓶”等大单品；所以大单品的购买链路是从建 立概念到认知品牌最后转化为购买，决策链路长但更有利于形成消费者认知并实现 品牌效应的放大，其价值提升空间与天花板也更高。对比套盒，通常消费者对以售 卖套盒为主的品牌心智并不强，他们的消费特征通常是：购买力一般，比起精挑细 选高客单的水乳面霜等，更愿意购买物美价廉又方便的护肤套组；因此套盒的购买 链路是从产品直接形成购买，由于客单价低、抖音流量具有雪球效应，且对应的下 沉消费市场庞大，理性消费趋势下，套盒的消费群体有望持续扩容。
下沉市场空间广阔：理性消费趋势下市场有望持续扩容。韩束 2023 年抖音平台 GMV 达 33.4 亿元，占抖音+天猫+京东三大平台合计 GMV 的 82.1%。韩束抖音人群主要 是 24-40 岁追求性价比的三四线城市女性，这一部分下沉用户基数庞大。根据增长黑 盒数据，2015-2022 年下沉市场零售规模从 9.9 万亿元增长至 17.6 万亿元，而高线市 场从 2.7 万亿元增长至 4.5 亿元，下沉市场体量与增速均高于高线市场。进一步观察 下沉市场人群消费习惯，QuestMobile 数据显示下沉市场互联网用户规模与活跃度不 断提升，以抖音系、快手系为主的平台聚集更多下沉用户流量。此外，根据久谦中 台，2024 年一季度护肤套装销售额同比增长 8%，占比 30%，稳居细分品类份额第 一，可以发现消费者购买高性价比护肤套组的需求较为旺盛，进一步佐证韩束面向 的消费群体广阔且产品高度适配用户画像。
深化大众护肤心智，差异化新品接力成长。公司计划分不同阶段主推韩束“蛮腰系 列”，不同产品主打功效具备差异化。目前已在天猫旗舰店上线红蛮腰（抗皱抗糖）、 白蛮腰（美白提亮）、蓝蛮腰（敏感修护）、黑蛮腰（紧致淡纹）四大产品，均为 399 元/套。红蛮腰体量较大，2024 年 4 月添加“环六肽-9”成分全新升级红蛮腰 2.0 版 本；其余蛮腰系列产品接力成长，“白蛮腰”的美白定位与“红蛮腰”抗衰功效形成 良好互补，借助韩束品牌势能在抖音逐渐起量，根据久谦数据，2024 年 6 月红蛮腰 套盒销售 0.75 亿元，同时白蛮腰已达 0.43 亿元。此外，公司基于十年专研成分于 2024 年 4 月重磅推出韩束活肤水，采用无水配方、添加自研 Tiracle Pro 抗老成分和麦角 硫因，成为稀缺功效大单品。综上，韩束作为集团核心主品牌 2023 年为公司贡献近 75%的收入，“蛮腰系列”接力成长，储备大单品后续有望贡献业绩增量。
线上线下全渠道发力，韩束多维增长可期。过去韩束抖音自播贡献较大，2024 年以 来从重抖音自播转向达播与自播协同，2024 年上半年韩束品牌自播 GMV 贡献率达 40.63%。同时公司计划加强在天猫渠道的运营投入，受益于抖音势能外溢叠加品牌 势能提升，天猫实现快速增长。根据久谦数据，2024 年上半年韩束在天猫渠道销售 额同比增长 96%，618 大促韩束在天猫实现同比增长 141%。此外，韩束宣布重新拥 抱线下 CS 渠道，并官宣百强渠道专供新产品、新政策、新模式，春节期间 CS 专供 系列在全国多地卖断货，终端市场反响热烈，未来有望承接线上溢出的流量。整体 看，2024 年上半年韩束继续坐稳抖音美妆第一，抖音平台 GMV 已超 2023 年全周期。 伴随天猫和线下渠道进一步深耕，有望实现多维度增长。
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